房地产市场下行，地方政府如何应对？

本文来自国海证券研究所于2021年11月9日发布的报告《房地产市场下行，地方政府如何应对？》，欲了解具体内容，请阅读报告原文。
                                                                                                     
国海证券  夏磊  S0350521090004

联系人：朱慧

摘要

房地产行业对地方政府相当重要。一般公共预算和政府性基金是地方两大主要账本，2020年，土地出让金收入在地方政府性基金收入中占比达91.3%，5项房地产税收在地方一般公共预算收入中占比达18.6%。

当前，土地市场迅速降温。22城二轮土拍流拍率大幅上升，广州、北京二轮土拍流拍率高达52%和60%。

大型房企出现债务危机。华夏幸福、蓝光发展、泰禾等多家房企遭遇经营和债务危机，引发大规模裁员、多地项目停工、债券违约。

房地产销售持续下行。7月以来，百强房企销售额单月同比分别下降7.6%、20.8%、35.7%和32.2%，延续下跌态势。

土地和房地产市场下行之下地方财政承压。9月，地方一般公共预算收入当月同比下降3.5%，年内增速首次转负，其中，五项房地产相关税收当月同比下降22.7%，增速连续四个月下降。9月，地方政府性基金收入当月同比下降10.4%，其中土地出让收入当月同比下降11.5%。

房地产市场下行，地方政府如何应对？

注重发挥财政资金引导作用。预算紧平衡、债务高企之下，地方发展的逻辑已不再是政府负债去投资。注重结构调整，发挥财政资金引导带动作用，促进资本及资源向战略关键领域聚焦，持续放大财政资金的杠杆作用和乘数效应。

收入端，开拓税源、调整税收结构。第一，培育地方独特优势产业，扶持地方企业，提振经济，做大税基。如合肥市主动出击，在引入新能源企业、完善新能源汽车产业链方面做到了全国典范，而合肥投资车企的背后是其产业转型升级的需求；第二，借助税制改革调整税收结构，长期来看，消费税和房地产税预期可补充部分地方收入，但补充收入效果取决于改革力度、从试点到全国推广的进程。

支出端，优化结构、提高效率。第一，优化财政支出结构，实现精准发力。持续压缩非必须非刚性支出基础之上，支出安排偏向社会民生，“三保”相关支出仍会是预算安排重点；第二，提高财政资金效率，实现精准滴灌。省级政府拿到中央分配的资金后，用好特殊转移支付机制，稳妥做好资金分配的细化工作，精准甄别支出项目和补助对象，减少漏损。

用好专项债发力。专项债发力的三大关键：一是力度，新增专项债额度由2015年的1000亿元增加至2021年的3.65万亿元，力度不断加大，预计未来专项债年度新增限额将维持高位，但考虑到地方政府债务压力，不会大幅增加；二是投向，聚焦补短板、强弱项、惠民生，精准发力稳投资，未来主要投向“两新一重”、城乡建设、老旧小区改造等重大项目；三是加强项目审核和管理，专项债的偿还来源为政府性基金收入和项目收益，当前土拍热度下滑拖累政府性基金收入下行，发行阶段对项目收益能力的审核更为重要。后续管理环节，及时拨付资金、合理合规使用资金、监督项目进度，以尽快形成实际工作量。

风险提示

土拍热度持续下降、房地产市场持续下行、消费税改革不及预期、房地产税试点方案及进度不及预期等。

目 录

1、土地和房地产市场下行之下地方财政承压

2、地方政府如何应对？

    2.1、注重发挥财政资金引导作用

    2.2、收入端，开拓税源、调整税收结构

    2.3、支出端，优化结构、提高效率

    2.4、用好专项债发力

3、风险提示

正文

1、土地和房地产市场下行之下地方财政承压

我国地方财政高度依赖土地出让收入和房地产相关税收。1994年分税制以来，事权下移、财权上移，地方财政压力大，房地产相关税收和收入有力支持了地方基建。在地方政府四本预算账本中，一般公共预算和政府性基金是两大主要账本，房地产相关税收、土地出让收入则分别是地方一般公共预算收入和政府性基金预算收入的重要组成部分。2020年，土地出让金收入在地方政府性基金收入中占比达91.3%，5项房地产税收在地方一般公共预算收入中占比达18.6%。

当前，土地市场迅速降温。行业资金面紧张，销售回款不理想，房企更为重视现金流，房企拿地积极性下降，也更为谨慎。杭州、成都等多个集中拍地城市均有多宗土地遭遇中止出让，22城二轮土拍流拍率明显上升，广州、北京、二轮土拍流拍率高达52%和60%。同时，各地多宗拍卖地块以低价成交，溢价率下降。伴随流拍率上升，溢价率下降，多地二轮成交金额较一轮有大幅下降，杭州、重庆、北京、南京降幅分别达78.1%、74.4%、53.8%和48.9%，直接拖累地方政府性基金收入。

大型房企出现债务危机。华夏幸福、蓝光发展、泰禾等多家房企遭遇经营和债务危机，引发大规模裁员、多地项目停工、债券违约。房地产业体量大、产业链长，与金融领域深度融合，大型房企债务危机之下，风险向三方面传递：一是向金融领域，二是上下游企业，三是房地产行业。

房地产销售持续下行。克而瑞数据显示，受去年低基数影响，2月百强房企销售额当月同比高达159.2%。7月，百强房企销售额单月同比年内首次由正转负。7-10月，百强房企销售额单月同比分别下降7.6%、20.8%、35.7%和32.2%，延续下跌态势。

土地和房地产市场下行，压力传导至地方财政。9月，地方一般公共预算收入当月同比下降3.5%，年内增速首次转负，其中，五项房地产相关税收当月同比下降22.7%，增速连续四个月下降。9月，地方政府性基金收入当月同比下降10.4%，其中土地出让收入当月同比下降11.5%。

2、地方政府如何应对？

2.1、注重发挥财政资金引导作用

政府投资作为财政政策工具之一，是政府投入资金支持相应产业发展，从资金转为实物资产的过程，以实现政府经济和社会发展战略。计划经济体制时期，财政通过政府投资规模和方向等措施调控经济运行，并在微观上直接参与企业生产经营等活动。随着计划经济向市场经济转变，财政宏观调控也由直接调控向间接调控转变，形成了包括政策取向、工具组合、时机选择、组织实施等要素在内的宏观调控体系。

地方收支失衡压力大，政策发力要考虑财政可持续。从地方收支占比看，2020年，地方本级一般公共预算收入占比为54.7%，而地方本级一般公共预算支出占比为85.7%。从财政自给率来看，2009年至2020年，地方财政自给率由53.4%降低至47.6%。地方财政收支失衡压力大，主要靠中央转移性收入来弥补。而中央财政收入增速在回落，转移支付能否可持续是一个日益严峻的问题。在此之下，地方发展的逻辑已不再是政府负债去投资。

关键战略领域所具有的重要战略意义及庞大的投资规模决定了政府投资参与的必要性，但总体原则是让市场发挥投资主体作用。

持续放大财政资金的杠杆作用和乘数效应。更加注重结构调整，发挥财政资金引导带动作用，促进资本及资源向战略关键领域聚焦。同时，地方政府要用好直接政策工具和间接政策工具来达到政策引导的效果。直接产业政策工具主要包括由地方政府对市场准入、价格、技术和环保方面进行规制，以指导市场主体行为；间接产业政策工具，除了政府投资外，还包括税收优惠政策、差别利率、担保等多种政策，来实现引导产业发展。营造良好的营商和投资环境为企业和产业发展破除体制机制障碍。

2.2、收入端，开拓税源、调整税收结构

当前地方收入持续增速下滑，且低于支出增速。2010年以来，地方一般公共预算收入、一般公共预算支出年度增速均呈波动下滑趋势，收入增速由高于支出增速，逆转为收入增速低于支出增速。2020年，受疫情影响，税收收入增速仅为-3%，带动地方一般公共预算收入增速首次由负转正，为-0.3%；疫情之下仍保持了一定的支出力度，地方一般公共预算支出增速为3.4%。 

地方增收应着眼于长期涵养税源和税制改革带来的税收增量。近年来地方收入中税收收入占比逐步下降，由2009年的80.2%下降至2020年的74.6%，下降了5.7个百分点。

第一，培育税源。财政和经济相互影响，经济有活力，财政增收才有保障，经济可持续增长，财政才有可能实现可持续。地方增收需培育独特优势产业，扶持地方企业，提振经济，做大税基。

合肥市主动出击，在发展新能源汽车产业链方面做到了全国典范。2020年，合肥市政府投资70亿入股造车新势力蔚来汽车， 2021年4月29日，蔚来与合肥市政府宣布共同规划建设合肥新桥智能汽车产业园，为车企提供财税优惠政策、上下游配套企业引入、节约物流运输费用等支持。此后，零跑、比亚迪等多家新能源车企落户合肥。合肥投资蔚来的背后，是其产业转型升级的需求，希望引入蔚来以更好的发展当地智能电动汽车产业，提振当地经济，做大税基。

第二，借助税制改革调整税收结构。营改增后，地方缺乏主体税种。长期来看，消费税和房地产税可部分补充地方收入，完善地方税体系。但补充收入效果取决于改革力度、从试点到全国推广的进度。

消费税改革初期增收规模有限。2019年国务院发布的《国务院关于印发实施更大规模减税降费后调整中央与地方收入划分改革推进方案的通知》(国发〔2019〕21号)，提出“在征管可控的前提下，将部分在生产（进口）环节征收的现行消费税品目逐步后移至批发或零售环节征收，拓展地方收入来源”，而消费税收入划归地方的原则是“改革调整的存量部分核定基数，由地方上解中央，增量部分原则上将归属地方，确保中央与地方既有财力格局稳定”。即未来改革要在中央基数收入的基础上，带来的增量才能给到地方，这就与增税幅度有关。改革初期，增税幅度大会对消费形成冲击，与现行国内内需不足，鼓励消费相悖。因而，初期增量部分消费税规模并不会太大，再划分到省市地方财政，规模更小。

房地产税税基大，税源丰富，有望成为地方税收收入的必要补充。从国际经验来看，房地产税的功能多是为地方政府提供公共财政收入，用于改善当地公共服务水平，在税率或税收优惠等方面调节收入分配。2021年10月15日，总书记《求是》发文中提到，“要积极稳妥推进房地产税立法和改革，做好试点工作”，但经5年试点、立法到全国征收还需时日，征税规模有待试点方案出台后确定。

2.3、支出端，优化结构、提高效率

重点领域资金需求有增无减，支出增长刚性较强。实施“十四五”规划、构建新发展格局，以及乡村振兴、污染防治、教育科技、应急救灾、基层“三保”、国防武警、债务付息等重点和刚性支出无不需要加强保障。保持适度支出强度之下，就必须加强财政资源统筹，优化支出结构，完善资金分配和使用机制，增强财政可持续性。

第一，加大优化财政支出结构，实现精准发力。

全面落实过紧日子要求，坚持艰苦奋斗、勤俭节约、精打细算，把钱用在刀刃上。在持续压缩一般性支出，压缩非必须非刚性支出基础之上，支出安排偏向社会民生，确保基本民生支出只增不减。持续加大民生领域投入，着力解决发展不平衡不充分问题，扎实推动共同富裕。

2020年，财政支出重点是保就业保民生保市场主体等相关领域。从支出增长贡献度来看，2020年，地方一般公共预算支出增速3.4%，若分项支出贡献度为正，说明当年该项支出增长，若贡献度为负，当年支出减少。医疗卫生与计划生育、社会保障和就业、教育的贡献度分别为48.3%、30.4%、25.2%，是2020年支出安排的重点项目。未来“三保”相关支出仍会是预算安排重点，如教育、社会保障和就业、卫生健康支出。

第二，提高财政资金效率，实现精准滴灌。

用好特殊转移支付机制。2020年，由中央财政创新实施新增财政资金直达机制，按照“中央切块、省级细化、备案同意、快速直达”的原则，推动资金高效精准投放到终端，帮助地方落实“三保”工作。2020年，1万亿财政赤字和1万亿抗疫特别国债共2万亿纳入特殊转移支付机制；2021年，包括直接用于基层财力保障的一般性转移支付、年初可直接分配的中央和地方共同财政事权转移支付、具备条件的专项转移支付共2.8万亿纳入特殊转移支付机制。

稳妥做好资金分配的细化工作，精准甄别支出项目和补助对象。特殊转移支付由中央建立，对地方政府而言，要做好分配工作。中央、地方和基层之间存在纵向信息不对称，项目繁多，地方政府应做好分配者和协调者角色。

2.4、用好专项债发力

新增专项债能有力推动地方基建和经济发展。从地方政府债券类别看来，我国地方政府债券可分为一般债和专项债，前者是地方政府为了缓解资金紧张或解决临时经费不足而发行的债券，后者是地方政府为了筹集资金建设某专项具体工程而发行的债券。按用途划分，地方政府债券可分为新增债券、置换债券和再融资债券。其中，“置换债券”是为了缓解地方政府存量债务压力、减轻地方政府利息负担，将地方政府债务置换为地方政府债券而发行，2018年所提出的“再融资债券”则是用于偿还部分到期地方政府债券本金。

专项债不计入财政赤字，具有政策灵活性。作为积极财政政策的重要工具，已成为近年发力的主力军。

专项债发力的三大关键：

第一，专项债规模决定其力度。新增专项债额度由2015年的1000亿元增加至2021年的3.65万亿元，力度不断加大。在去年疫情之下，限额更是高达3.75万亿元。从地方政府债券构成来看，专项债比重逐步增加，2020年，地方政府共发行4.6万亿债券，专项债占比近80%。地方政府依靠专项债发力的优势在于：不同于一般债，专项债明确要求项目有收益，降低债务履约风险；专项债的政策导向明确，引导资金流入特定支持领域，如2021年，财政部和发改委明确专项债投向交通基建、农林水利、能源等九大领域。

但专项债并非越多越好，虽不计入赤字，但如管理不当，会加剧地方债务风险。当前经济下行压力大，预计未来专项债年度限额将维持高位，考虑到地方政府债务压力，年度新增限额不会再大幅增加。

第二，专项债投向。专项债投向具有明确的政策导向，发行重点逐步从土地储备和棚改转向国家重大战略项目和“两新一重”方向。2017、2018年分别开始发行土储、棚改专项债，企业预警通数据显示，2018年，共发行土储、棚改专项债5895、3156亿元，占比达43.6%和23.3%；2019年，共发行土储、棚改专项债7172、6782亿元，占比达33.4%和31.6%。2019年9月的国常会要求2020年专项债不得投向土地储备和房地产相关领域后，2020年土地储备专项债发行量降至零，棚改专项债发行量大幅减少。

从2020年国常会到2021年政府工作报告多次提出专项债投向要求，重点更为倾向“两新一重”及“十四五规划”重大工程项目建设。2020年，财政部在2020年财政收支情况发布会上表示，地方政府专项债券除用于支持中小银行化解风险外，8成用于交通、市政和产业园区基础设施，以及职业教育和托幼、医疗、养老等民生服务领域，2成用于生态环保、农林水利、能源、冷链物流等领域。2021年，专项债继续主要投向党中央、国务院确定的重点领域和重大项目。未来，专项债持续聚焦补短板、强弱项、惠民生，精准发力稳投资，主要投向“两新一重”、城乡建设、老旧小区改造等重大项目。

第三，发行与管理并重，加强项目审核和管理。专项债终究是地方债务，伴随专项债持续发行，2021年8月末，已累计发行专项债14.9万亿。在地方政府化债压力大之下，必须持续加强专项债项目审核和风险把控。

专项债的偿还来源为政府性基金收入和项目收益，当前土拍热度下滑拖累政府性基金收入下行，要更为注重项目收益能力的审核和把控。

专项债的管理对地方政府治理水平提出了新要求。地方应用好专项债工具，解决好当前专项债使用及管理存在的重大问题，提高项目质量和资金使用效率。若因项目准备不充分、论证不严谨，后续风险管理不力，未能实际发挥专项债对于地方基建、经济的支撑作用，会进一步拖累地方经济发展，并增加地方债务压力。

2021年6月7日，审计署发布《国务院关于2020年度中央预算执行和其他财政收支的审计工作报告》，点名地方专项债重发行、轻管理的共通问题，应是后续地方政府管理专项债的重点方向。

具体地，根据各省发布的《2020年度省级预算执行和其他财政收支的审计工作报告》，专项债管理的典型问题包括：（1）项目收益能力低，无收益或年收入不足本息支出的项目，偿债能力堪忧；（2）项目进度慢或无法实施，这主要是由于前期论证不充分、规划设计和方案制定不合理等，未按期开工建设；（3）资金滞留国库、资金拨付不及时，造成资金闲置；（4）违规使用资金，将专项债资金用于购买理财、出借、发放工资等经常性支出

风险提示

土拍热度持续下降、房地产市场持续下行、房地产税试点方案及进度不及预期、消费税改革不及预期等。

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